評級改善-我們預計中南建設的債務對EBITDA比率将保持高位

【人民币彙率】

若公司的流動性水平弱化,我們也可能將其展望調整回穩定。流動性來源對流動性需求的比率顯著下降就可能是流動性水平惡化的表現。

•中南建設的經營規模在過去18個月內顯著增長。公司利潤率有所改善,土地收購得到控制。

未來1-2年內,中南建設的購地活動或將變得更加審慎。2018年,公司將購地支出在銷售回款中的占比從2017年的約83%和2016年的71%降至約48%。我們預測,未來12-24個月內,該比率將保持在40%-50%區間,反映出市場波動性上升以及管理層降低杠桿率的意願。因此,我們預計中南建設的債務對EBITDA比率將保持高位,但會在2020年降至約6倍,在2021年降至5.5-5.8倍,此前2018年為7.3倍。

我們預計,未來24個月內,中南建設的銷售增長和向一二線城市傾斜的定位轉變將支撐其杠桿率下降。不過,儘管自2018年起杠桿率出現改善,在我們看來其去杠桿進程仍處於起始階段。除銷售額和利潤有力增長外,降低杠桿率的另一個關鍵要素仍將是公司堅決控制總債務增速。

•2019年9月20日,標普全球評級將中南建設的評級展望從穩定調整至正面。我們確認公司的長期主體信用評級為“B”,並確認其優先無抵押債券的長期債項評級為“B-”。

中南建設很高的短期債務占比和非標融資敞口,對其評級構成了壓力。截至2019年6月30日,公司有逾80%的債務將在未來24個月內到期。公司報告的總債務中約有30%為非標融資,並以信托貸款為主。公司在2019年6月首次發行美元優先債券,但其拓寬的融資渠道僅能在一定程度上抵消其較高的債務負擔和再融資風險。

我們認為,在公司強勁的銷售執行情況和對長三角市場深入瞭解優勢的驅動下,公司的市場地位正在增強。公司也在按計劃加大在一二線城市的佈局,同時減少了在波動性較大的三四線城市的風險敞口。

•正面展望反映我們預計,未來12-24個月內,中南建設將繼續擴張業務規模,並控制杠桿率。

過去兩年間,中南建設的地域分佈性有所改善。公司目前已在國內逾100座城市擁有項目,業務重心位於長三角及周邊地區。與此同時,我們註意到公司在降低對三四線城市依賴方面取得了良好進展。自2018年初以來,公司對土地投資的現金中有50%-60%投向諸如杭州(樓盤)、蘇州(樓盤)等二線城市。我們認為,這一轉變將使公司在應對市場波動方面韌性更強,原因在於一二線城市的堅挺需求能夠在一定程度上抵消監管調控收緊(如限價和預售限制等)的影響。

香港,2019年9月20日—標普全球評級今日宣佈,將江蘇中南建設集團股份有限公司(中南建設)的展望調整為正面。調整展望的原因在於,我們認為在經歷了過去18個月的規模擴張後,公司當前的業務規模已經強於相似評級的同業。我們還預計,受良好的銷售執行情況和更加審慎的資本開支活動支撐,公司的杠桿率將在未來24個月內快速改善。

我們預計,中南建設2019年的合約銷售額將延續上年的強勁增勢,預計將達到約1800億元人民幣(其中權益銷售額占比約為67%)。這是基於我們估算,截至2019年6月30日公司擁有1400億元可售貨值得出的判斷。2019年前8個月,中南建設的銷售額同比增長約20%達到1110億元,現金回款率約為80%。我們認為,在國內信用環境收緊和市場增速放緩的背景下,公司的銷售業績較理想。公司2018年和2017年全年分別實現銷售額1430億元和960億元。

正面展望反映我們預計,未來12-24個月內,中南建設將繼續擴大經營規模並控制杠桿率。我們預計,隨著公司向一二線城市轉移,公司利潤率將略有下降。我們預計,從2020年年末起,公司的債務對EBITDA比率將保持在6倍以下。

若中南建設的舉債擴張步伐比我們預期的更加激進,或其合約銷售額顯著下滑,使其債務對EBITDA比率不能改善至6倍以下,我們就可能將其展望調整回穩定。

若中南建設表現出強勁的銷售執行能力同時顯著改善財務杠桿,我們就可能上調其評級。債務對EBITDA比率持續低於6倍是上述改善的表現之一。

截至2019年年中,中南建設的未結轉銷售額約為1100億元,這支撐了公司收入增長的可預見性。但是,公司的EBITDA利潤率可能在2019-2020年間小幅下降至18%-20%,這是由於公司在三四線城市的業務敞口依然很大,且工程建築業務的利潤率較低。

•我們預計,未來12-24個月內,該中國房地產開發商的杠桿率將保持高位但會有所改善,這主要緣於公司收入結轉增加及舉債融資擴張步伐相對放緩。

但是,中南建設在向一二線城市進軍的過程中面臨著執行風險和上升的競爭風險。我們預計,到2020年,中南建設的可售貨值中將有50%左右位於一二線城市,高於2017年的約30%。